מה למדתי מהדוחות הכספיים של הבנק הדיגיטלי וואן זירו ב־2025?

ישנם רעיונות עסקיים שנשמעים מצוין על הנייר, אבל המבחן האמיתי שלהם מתחיל רק כשהם פוגשים את השוק הישראלי. ישראל היא שוק קטן, תחרותי, יקר, ולעיתים גם שמרני, לכן השאלה איננה רק אם מודל מסוים הצליח בחו"ל, אלא אם הוא יודע לעבוד גם בארץ. אני מאמין גדול בתחרות במערכת הבנקאית הישראלית, וסבור שלכניסת שחקנים חדשים יש ערך אמיתי. דווקא משום כך מעניין לבחון את הדוחות של וואן זירו לא מתוך עמדה שיפוטית, אלא מתוך שאלה פשוטה: האם מאחורי הסיפור, המותג והצמיחה, מתחיל להתגבש גם מודל עסקי שמוכיח את עצמו במספרים.

כדי לבחון את השאלה הזו, צריך להתחיל במספרים עצמם. וואן זירו, הבנק הדיגיטלי הראשון שקם בישראל אחרי יותר מ-40 שנה, עדיין איתנו, ושנת 2025 הייתה השנה הטובה ביותר שלו עד כה. הבנק סיים את השנה עם 168 אלף לקוחות, לעומת 118 אלף בסוף 2024, ההכנסות הכוללות כמעט הוכפלו והסתכמו בכ-109 מיליון ש"ח, הפיקדונות צמחו ל-3.57 מיליארד ש"ח, וההפסד הנקי הצטמצם בכ-20% ל-214 מיליון ש"ח. אלה אינם נתונים של מוצר שהשוק דחה על הסף. ובכל זאת, השאלה הגדולה איננה אם וואן זירו יודע לצמוח. את זה הוא כבר הוכיח. השאלה האמיתית היא האם מאחורי הצמיחה מתגבש מודל כלכלי עצמאי, שאינו תלוי בהזרמות הון חוזרות, ושמסוגל לאורך זמן גם לייצר תשואה לבעלי המניות וגם להתחרות בבנקים המסחריים הקיימים.

כאשר עוברים מרמת הכותרות לרמת הסעיפים, התמונה נעשית מורכבת יותר. אחד המקומות שבהם אפשר לראות שהצמיחה של וואן זירו עדיין יקרה נמצא בסעיף דמי ניהול החשבון. בשנת 2025 הסתכמו ההכנסות מדמי ניהול ב-16.7 מיליון ש"ח בלבד, לעומת 14.5 מיליון ש"ח ב-2024, אף שבסיס הלקוחות גדל ב-42%. במקביל, הוצאות השיווק והפרסום עלו לכ-35 מיליון ש"ח, והבנק מציין כי 38% מהלקוחות הצטרפו דרך הפניות. אלא שגם גיוס דרך הפניה איננו חינמי: הוא נשען על הטבות למפנים ולמופנים, ולעיתים גם על ויתור על חלק מההכנסה. אם משתמשים כנקודת ייחוס במסלול One ליחיד, שמחירו 49 ש"ח לחודש, כלומר 588 ש"ח לשנה, מתקבל שפוטנציאל ההכנסה התיאורטי מבסיס לקוחות בהיקף כזה מתקרב ל-100 מיליון ש"ח בשנה. בפועל נרשמו רק 16.7 מיליון ש"ח. נכון, לא כל הלקוחות משלמים מחיר מלא, חלקם נמצאים במסלול Zero, חלקם נהנים מפטור או מתקופת הטבה, ולא פורסם כמה מהם אכן פעילים. אבל גם אחרי כל ההסתייגויות, הפער בין המחיר הרשמי להכנסה בפועל גדול מכדי להתעלם ממנו. במובן הזה, נראה שוואן זירו עדיין מוכר במידה רבה את ההנחה, ולא את המוצר.

אבל עלות הגיוס היא רק חלק מהסיפור. המבחן המרכזי של בנק נמצא בצד האשראי. בנק אמור להרוויח בעיקר מהפער בין הריבית שהוא משלם על פיקדונות לבין הריבית שהוא גובה על אשראי. אלא שבסוף 2025 האשראי ברוטו לציבור בוואן זירו הסתכם בכ-444 מיליון ש"ח בלבד, מול פיקדונות ציבור של 3.57 מיליארד ש"ח, כלומר יחס אשראי לפיקדונות של כ-12.5% בלבד. במקביל, 86% מפיקדונות הציבור הוחזקו בבנק ישראל, ומתוך כ-140 מיליון ש"ח הכנסות ריבית, כ-118 מיליון הגיעו מפיקדונות בבנקים ובבנק ישראל, ורק כ-21 מיליון מאשראי לציבור. גם פער הריבית נשחק מ-1.01% ל-0.95%. כאן, בעיניי, נמצא צוואר הבקבוק האמיתי של וואן זירו: הבנק מצליח לגייס לקוחות ופיקדונות, אך עדיין לא מצליח לתרגם את בסיס הפיקדונות הזה לתיק אשראי רחב ורווחי באמת. 

הפער הזה מתחדד עוד יותר כשמשווים את וואן זירו לבנקים הגדולים. לשם השוואה, בבנק הפועלים עמד בסוף 2025 האשראי ברוטו לציבור על כ-511 מיליארד ש"ח מול פיקדונות ציבור של 593 מיליארד ש"ח, כלומר יחס של כ-86%. בבנק לאומי עמד האשראי ברוטו לציבור על כ-523 מיליארד ש"ח מול פיקדונות ציבור של 687 מיליארד ש"ח, כלומר יחס של כ-77%. ההשוואה כמובן אינה מושלמת, משום שמדובר בבנקים גדולים, ותיקים ומבוססים בהרבה שגם נותנים משכנתאות, אך היא ממחישה היטב את הפער: אצל הפועלים ולאומי בסיס הפיקדונות מתורגם לתיק אשראי רחב, ואילו אצל וואן זירו רוב הכסף עדיין חונה בבנק ישראל. גם בפער הריבית הכולל הפער ניכר: בוואן זירו הוא נשחק ל-0.95%, בעוד שבלאומי עמד ב-2025 על כ-1.38% ובפועלים על כ-1.68%. גם השיפור בהוצאות הפסדי האשראי צריך להיקרא בזהירות. אמנם הן ירדו מ-19 מיליון ש"ח ל-8 מיליון ש"ח, אך על בסיס האשראי הממוצע ב-2025 מדובר עדיין בכ-2.84%, לעומת 0.27% בלבד בבנק הפועלים ו-0.09% בבנק לאומי. במילים אחרות, הבעיה של וואן זירו איננה היכולת לתת אשראי, אלא היכולת להפוך אותו למנוע צמיחה אמיתי. עד כה הבנק העמיד אשראי בהיקף מצומצם, תוך עלות סיכון גבוהה משמעותית מזו של הבנקים הגדולים, ובחר במדיניות אשראי שמרנית. כל עוד רוב הכסף ממשיך לשבת בבנק ישראל, וכל עוד עלות הסיכון בתיק האשראי נותרת גבוהה, גידול נוסף במספר הלקוחות או בפיקדונות לבדו לא ישנה מהותית את התמונה הכלכלית. הבעיה של וואן זירו כבר איננה גיוס מקורות, אלא השימוש בהם. כל עוד רוב הכסף חונה בבנק ישראל, הוא מתפקד יותר כ-narrow bank מאשר כבנק קלאסי.

ולא רק בצד האשראי. גם בצד ההון מתבררת מגבלה מהותית נוספת. בסוף 2025 עמד ההון העצמי החשבונאי של וואן זירו על 46 מיליון ש"ח בלבד, לעומת 113 מיליון ש"ח בסוף 2024. במהלך 2025 גייס הבנק כ-136 מיליון ש"ח, אך למרות זאת סיים את השנה עם הפסד של 214 מיליון ש"ח. מאז הקמתו גייס הבנק כ-1.342 מיליארד ש"ח, כולל 55 מיליון ש"ח נוספים ברבעון הראשון של 2026. נכון לסוף 2025, הבנק עדיין עמד בדרישות ההון הרגולטוריות שחלו עליו כבנק חדש, משום שהון רובד 1 שלו עמד על 58.3 מיליון ש"ח, מעל רף המינימום של 50 מיליון ש"ח. אבל זו עדיין כרית הון דקה מאוד לבנק שנמצא בצמיחה, והדוח עצמו מציין שהבנק מצפה לגייס הון נוסף במהלך 2026.

המגבלה הזאת איננה רק חשבונאית, אלא גם רגולטורית. הבעיה היא שוואן זירו קרוב מאוד לנקודת המעבר הרגולטורית. בסוף 2025 עמדו נכסי סיכון האשראי שלו על כ-560 מיליון ש"ח, כלומר כמעט על סף 600 מיליון ש"ח. עד לסף הזה חל עליו, כבנק חדש, רף מינימלי קבוע של 50 מיליון ש"ח הון רובד 1. מעליו הוא עובר למשטר הון מחמיר יותר, שבמסגרתו נדרש יחס הון רובד 1 של 8%. בהנחה ששאר נתוני סוף 2025 היו נותרים בעינם, דרישה כזו הייתה שקולה לכ-57.2 מיליון ש"ח הון רובד 1, מול 58.3 מיליון ש"ח שהיו לבנק בפועל. כלומר, כרית הביטחון הייתה נותרת דקה מאוד, בסדר גודל של כמיליון ש"ח בלבד. במילים אחרות, גם אחרי שנת שיפור, וואן זירו עדיין אינו מממן את הצמיחה שלו מהפעילות עצמה, אלא נשען על בעלי המניות ועל נכונותם להמשיך להזרים הון.

לצד מגבלות ההון והאשראי, עולה גם שאלה רחבה יותר על אופי המודל העסקי. למרות הדימוי של בנק דיגיטלי חדשני בנוסח פינטק בינלאומי, וואן זירו עדיין פועל למעשה במתכונת שמרנית יחסית. הוא ממוקד בשוק הישראלי, הרחבת הפעילות הגלובלית נדחתה, ורק בפברואר 2026 החל בפיילוט סגור ומצומצם לקבלת כספי פיאט שמקורם במכירת מטבעות דיגיטליים. כלומר, גם בצד המוצרי, הבנק עדיין לא פרץ לתחומי צמיחה רחבים שיכולים לשנות מהותית את מודל ההכנסות שלו.

בסופו של דבר, כל הנקודות האלה מתכנסות לאותה מסקנה. לוואן זירו הייתה 2025 שנה טובה בהרבה מקודמותיה. הבנק הוכיח שיש ביקוש, שיש מותג, שיש שביעות רצון, ושיש יכולת לשיפור תפעולי. אבל הוא עדיין לא הוכיח שהוא יודע להפוך את כל זה לרווחיות עצמאית. עיקר ההכנסה מריבית עדיין נשען על בנק ישראל, חלק מהשיפור בהוצאות נשען גם על היוון עלויות טכנולוגיה, וההון העצמי נותר דק ותלוי בהזרמות הון נוספות. לכן, הסיפור של וואן זירו איננו סיפור של כישלון, אבל גם לא של הוכחת מודל. הוא כבר לא נראה כמו ניסוי שוק שנדחה, אבל הוא עדיין לא נראה כמו בנק שמחזיק את עצמו. השאלה הגדולה של 2026 איננה אם אפשר לפתוח עוד חשבונות. השאלה היא אם אפשר להפוך את בסיס הלקוחות המרשים הזה לחברה רווחית באמת. 

לינק לדוחות הכספים של הבנק